涪陵榨菜在7月30日公布了2019年上半年業績半年報，公司上半年實現營業收入10.86億元，同比增長2.11%；實現歸屬于上市公司股東的凈利潤3.15億元，同比增長3.14%。
雖然2019年上半年公司營收、利潤仍然保持雙增，但與往年相比，則明顯增速放緩不少——我們梳理了近三年涪陵榨菜的中期業績報告發現，中期營業收入增長率分別為27.60%、30.59%和34.11%，其營收和凈利潤的同比增速一直保持在兩位數；中期歸屬凈利潤增長率分別為27.38%、48.38%和77.52%。這是否可意味著涪陵榨菜即將告別高增長時代，而進入到一個發展瓶頸期？原因還需要細究，但資本市場可沒有表現出足夠的耐心，業績“爆雷”后隨之股價跌停，當天市值跌破200億，至本文截稿當天股價為22.58元，仍然沒有恢復到7月30日之前28元的股價水平。而此次業績“暴雷”，業內普遍認為一個重要原因是，涪陵榨菜因持續漲價而積累的市場壓力傳導所致。
有媒體揭露發現，據涪陵榨菜往年的招股說明書顯示：2007年其60克、70克一袋的產品，售價是0.35元/袋，經過10年左右的變遷，現在市場上售賣較多的，是其80克/袋，售價約2.9元的烏江榨菜系列。如果以克為單位統計，相當于10年間價格漲400%左右。另有統計顯示，涪陵榨菜10年間先后提價12次，累計提價約400%。上述媒體稱，“這一漲幅已超過茅臺——2008年，茅臺指導零售價為800元，2018年為1499元，漲幅不過87.4%。即便以2650元-3000元的終端價測算，‘大茅臺’不到300%的價格漲幅也不及‘小榨菜’”涪陵榨菜成立于1988年，其前身是四川涪陵榨菜集團公司，依托涪陵地區為涪陵榨菜的原產區域優勢，經過20多年的生產經營，成為中國最大的榨菜加工企業，市場占有率第一。2006年，《還珠格格》火遍大江南北，涪陵榨菜選擇張鐵林擔任他們的代言人，還花了1400萬元購買了四個月的央視廣告位。在央視廣告、明星代言的效應下，涪陵榨菜的銷售量以每年20%到30%的增幅增長。2008年，周斌全又實施了“聚焦”戰略，在公司一百多種產品中砍掉了80%的產品，只保留20多種產品來著重打造。同一年，公司改制為了股份制公司。實力不斷壯大。2010年11月23日，涪陵榨菜登陸A股，當天就上演一場堪稱瘋狂的首秀。涪陵榨菜在以25.6元/股高開后，股價一路飆升，三次被臨時停牌，最后收漲191.6%。2013年，涪陵榨菜提出“大烏江”戰略，開始探索兼并收購來加快業務做大做強。整改期間，烏江不斷調整戰略。“從小烏江到大烏江”，不僅把產品定位從傳統單一的“榨菜”逐步過渡到“小菜”；也延展了市場邊界，把曾經的“配餐小菜”，逐步引申到了“做菜食材”，甚至研發了諸如“榨菜肉絲湯”等家常菜品，大大提升了產品使用的頻次和輻射面積。但是，除了上述的公司的一系列關鍵戰略動作外，“提價”也是涪陵榨菜近幾年頻頻采用的營銷套路。僅在2016-2018的2年多時間里，涪陵榨菜直接或者間接提價4次，涪陵榨菜一度成為“漲價概念股”。事實上，這幾次提價都帶動了涪陵公司業績水平的全面提升，ROE（凈資產收益率）也在2016年首次超過15%的水平，并且不斷提高，在2018年達到了歷史最高水平26.78%。彼時，涪陵公司將提價原因解釋為，原材料上漲、品牌建設的需要。包括今年5月涪陵榨菜方面仍然表示：“現在公司產品價格離天花板還有較大距離，2006年公司推出脆口產品，很多人覺得貴，但是慢慢消費者也認識到產品品質和品牌的重要性，對價格變得沒有那么敏感。”對此，有業內人士分析認為，“提價是提升業績最簡單有效的方式，僅通過提價而不需要管理層提高經營水平就可以提升毛利率和凈利率水平，還可以有更大的空間讓利給經銷商以提高其銷售積極性。”當然，能夠提價是企業具有定價權的具體表現，而定價權是企業競爭力的表現，這也是涪陵榨菜成為“小菜第一股”的底氣。但值得注意的是，雖然涪陵榨菜擁有原料產區優勢，可獲得較低的邊際成本，但由于小菜本屬性的原因，品類高端化的增長路徑很難打動市場，比如其高端產品“五年沉香榨菜”至今都沒有放棄銷售，售價從2000元將至了888元依然鮮有人問津。所以，對于涪陵榨菜來說，定價權的提高要依賴品牌和渠道優勢。2019年上半年公司業績大幅放放緩，其實正是渠道拓展受限、提價政策失效的直接表現。據中報顯示，涪陵榨菜公司執行“先款后貨+部分授信”的回款政策，依靠20多年高品質榨菜生產經營積累，公司已擁有1,200多家忠實的一級經銷商客戶，公司在全國范圍內設有8個銷售大區、67個辦事處組成的專業營銷團隊對經銷商進行植入式指導和管理。在大潤發、永輝超市、沃爾瑪、家樂福等超市以及農貿市場，城鄉的便利店等零售終端，均可以看到烏江榨菜的身影。值得注意的是，銷售方面公司多次提到渠道下沉和新渠道拓展兩個關鍵詞。首先，公司從2019年初開始推進銷售組織結構裂變，從37個辦事處增加到67個辦事處，銷售人員從四百多增加到五百多（全年目標增加到六百人左右）。而在渠道開拓方面，涪陵榨菜多次提出渠道下沉的策略，即在現有經銷商的基礎上，向下覆蓋蓋10萬人口以上的縣城市場，實現渠道的下沉。但在實行過程中，新的渠道在鋪貨、陳列、考核、活動組織能力素養方面與一二線成熟經銷商差距較大。目前渠道下沉雖然新增了600戶左右的縣城客戶，但是效果并沒有顯現出來。還需要繼續投入時間精力培育市場。另外，渠道下沉后的縣鄉市場對價格敏感度較高，品牌意識較弱，而且縣鄉市場傳統作坊生產的咸菜“物美價廉”已經牢牢的占領好市場，而且很多居民都是自己家里腌咸菜，沒有形成消費習慣。
很明顯，提價后的涪陵榨菜價格方面在縣鄉市場并沒有競爭力。河南陽明商貿有限公司董事長賈書明針對烏江渠道改制發表了他的看法：“烏江榨菜前幾年一直業績增長和高利潤雙雙增長，經銷商全年的銷售任務基本上在每年的11月份就全部達成，所有銷售烏江經銷商都賺錢，所以經銷商銷售的積極性非常高！但自從今年元月份開始，渠道下沉，造成了互相串貨、價盤大亂的現象、同時造成了烏江的銷售成本增加。”可見涪陵榨菜在渠道下沉方面做了積極的探索，企圖改善銷售模式，但目前效果并沒有顯現出來。另外，涪陵榨菜在中報中提到，報告期內應收賬款增長近500%。對此，涪陵榨菜稱，公司為了加強新品銷售，增加空白市場并且提高自身競爭力，于是對于部分客戶采取了滾動賒銷政策，并且大部分賬款不超過一年。但應收賬款一直是把“雙刃劍”，既能提升銷售潛能，但操作不當也會破壞公司的正常資金流動，甚至造成資金鏈危機。因此，外界應慎重觀察這一變化。對于涪陵榨菜頻頻使用的提價策略，不少業內人士紛紛表示，通過持續不斷提價來獲得業績增長，終歸有業績回歸的一天。畢竟榨菜作為一種佐餐小菜，在人們餐桌上可有可無，消費者需求雖旺盛，但如果價格過高，放棄選擇也相對容易，再加上市場上同類商品的競爭，涪陵榨菜的這一做法無疑是給自己加上一道業績回歸的“緊箍咒”。
自媒體《信批頭條》就評論認為：“任何商品都不可能無限制的漲價，當價格突破一定的區間，超過消費者所能接受的限度之后，消費者會轉而買入其它替代商品。頻繁的提價不僅會傷害品牌，還會損害經銷商和消費者的利益，降低經銷商銷售積極性和消費者的購買欲望。”而沃頓國際營銷的首席咨詢師祝啟明認為涪陵榨菜的漲價過于自信了些：“涪陵榨菜，終于把價格非敏感商品，做成了價格敏感商品除了涪陵榨菜。但消費者還有大把品牌可選。吉香居、味聚特，川南，在調味泡菜和辣醬領域，絕非善輩。同時，烏江當家的幾只暢銷榨菜單品，這幾家都在生產，口感質量并不比烏江差。”“失去了性價比的烏江增速減緩其實是市場非常正常的反應。消費者，永遠都會用他們手中的人民幣為企業投票。”祝啟明稱，“涪陵榨菜漲不動的那天，可能就是對手的機會”。也有券商指出，“涪陵榨菜只是增速放緩了，其基本面并沒有發生重大的變化，除了周轉和存貨提高了之外，現金流、負債、毛利率、經營模式、品牌和管理層等核心因素并沒有出現大幅異動和惡化，所以本質和基本價值這些并沒有出現大的問題，業績只是屬于短期的波動影響。”畢竟，涪陵榨菜過去三年確實屬于發力過猛了，導致了基數太高，把很多投資者的預期都弄得很高，所以才會有現在的困窘。假如過去三年的凈利潤增速只是保持在20%左右的話，那么今時今日也沒那么大的輿論壓力了。涪陵榨菜業績疲軟既成事實，考慮到需求端仍有很大的壓力、公司渠道策略調整的前期市場投入不可缺少，涪陵榨菜能否走出業績放緩的陰霾，還需要看公司渠道調整的實際效果，調整效果顯現還需要一定的時間。
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