天圖資本CEO馮衛東：如何判斷消費品企業的價值？

作為一家專注消費品投資的機構，天圖投資眼里的消費升級是什么樣的？又是通過哪些維度來判斷一家企業的價值？這是外界很多朋友常常會拋給我們的問題。在消費品領域聚焦7年后，天圖投資獲得了今天的一些認知進步，并總結出了“企業價值=品類價值×品牌地位×團隊能力”這樣一套價值分析框架。做投資和做企業的邏輯是相通的，換句話說，一個消費品領域的創業公司想要獲得成功，不妨從上面這三個角度來入手。

以下內容根據天圖投資管理合伙人、首席投資官馮衛東在創業邦星際營的演講內容整理。

消費升級這兩年很火，但其實消費升級并沒有那么玄，背后的核心驅動力是人均收入的增長。而我們關注的是人們收入水平提升之后所帶來的變化，一個最具共性的結果就是時間變得越來越值錢了。

這就帶來了便捷化商業形態和中產階級生活方式的興起，以及消費者對于增加單位時間內消費體驗的追求。

我們可以看到電商送貨的時間越來越短，還有一些生鮮、食品“即時電商”的興起。除了“送到門”的便利，還有“近距離”的便利，所以我們看到社區零售業的興起，比如說便利店、各種到家服務，還有其他新型零售業。在這個領域，天圖投資布局了小紅書、卷皮、百果園、食行生鮮、快方送藥等項目。在消費體驗的領域，布局了奈雪の茶、美味不用等；在生活方式領域，布局了51信用卡、快看漫畫等等。

這些項目都是各自細分領域的龍頭企業，比如在百果園這一個項目上，兩年的時間天圖投資就已經獲得了3倍的賬面浮盈。當然天圖也是通過不斷地試錯，痛苦的思考，交了一些學費之后，獲得了今天的認知進步。

對于創業者而言，了解投資人怎么看企業也是有幫助的。我自己是做管理咨詢出身的，其實投資的邏輯跟做企業的邏輯和角度是差不多的。今天就來跟大家分享一下，天圖投資消費品的統一邏輯和分析框架。

品類價值：

到底是通過哪些維度來分析企業價值的？我們其實把它分解成三個主要的方面，叫做品類的價值×品牌的地位×團隊的能力。注意這里用的是乘號，不是加號，所以說任何一項得分為零或者很低，這個項目就沒什么價值了。

“品類”按照定位理論來說是一個專業術語，跟我們一般說的行業是兩碼事。品類是消費者所使用的分類，你說出來顧客能聽懂的才叫品類。如果你說你是做智能硬件的，消費者肯定聽不懂，說成做掃地機器人的他就能聽懂，所以掃地機器人是品類，智能硬件算行業或者領域。創業者很多時候去跟投資人講他是干什么的，人家半天都聽不懂，就是因為他沒有用品類來表達。

品類的價值又該如何判斷？首先，品類的潛力要大，簡單地說就是天花板要高，一般來說，如果這個品類如果已經很大了，說明競爭已經很激烈了。如果是一個比較新的品類，它現在競爭還很小。

而判斷一個品類未來的潛力有時候需要看它的替代品類的價值。拿涼茶舉例，十年前涼茶整個行業市場規模才十個億。我們判斷它的潛力就是它可以替代的品類很多，可以是可口可樂、百事可樂、七喜、美年達……不光能替代碳酸飲料，還能替代一些各種香精、色素添加出來的飲料，也能替代一部分礦泉水。后來證明，涼茶這個品類已經到了幾百億的市場規模。

再拿我們投資的百果園舉例，現在對水果的消費越來越多，尤其是對水果消費主力女士們來說，飯可以不吃，水果必須吃，甚至用水果來代餐，而且在消費這個萬億級規模的市場里，優質水果屬于消費升級的品類，還會持續地成長。

百果園在這個領域的先發優勢也非常明顯。因為它是一個渠道，顧客的購物習慣養成了就會持久地購買，還有一些通過充值、會員體系、無理由退貨建立起來的壁壘，門檻就會很高。

新的入局者如果沒有能夠將百果園的供應鏈和品控體系全部學會并且在此基礎創新，是不敢無理由退貨的。百果園一年無理由退貨幾千萬元，對它來說不過是1%的零頭。但對于一個各方面沒做到完善的新入局者，就不敢做這個動作。

那鴨脖未來的潛力有多大？夫妻檔、路邊攤是基礎規模，還有可以替代的零食諸如餅干、牛肉干、果脯、肉脯等，算下來也是將千億級規模的品類。

其次，認知和運營要簡單。創業做的東西太新了需要教育顧客，而對于小創業者來說，“教育顧客”其實是非常漫長的過程。所以，一些新品類往往要靠大企業去教育。小企業做的新東西符合顧客已有的認知，這類的“教育”顧客是很容易接受的。

還是拿掃地機器人舉例，雖然是一個新東西，但顧客理解起來不困難，所以在消費級的智能設備里面，掃地機器人目前已經是很大的一個品類。實際上就是因為它在認知上很簡單。

那么問題來了，潛力又大又簡單，為什么只有你能干？在中國，凡是潛力又大，又特別簡單的事情，一定是很多人涌進來，所以品類背后的先發優勢就愈發顯得重要了。

經過長期摸索，我們發現先發優勢的六大方面構成了壁壘：品牌效應、網絡效應、遷移成本、規模經濟、學習曲線、要素壟斷。在之前的文章《消費品企業6大競爭壁壘》中已經做了詳細的闡述，這里就不再展開了。

品牌地位：

你是不是品牌，就看你有沒有被山寨

除了品類價值，第二個要強調的就是品牌地位。品牌地位往往被忽略的就是“第一”的價值。這是行業領導者的特殊價值，我們可以看到有時第一名和第二名的市值差別會非常大，在互聯網領域甚至相差十倍。其實一般在傳統領域第一名和第二名也會差四倍左右，這是為什么？

我們說具有網絡效應是“一元法則”，沒有網絡效應是“二元法則”。任何一個行業到成熟的時候都滿足二元法則，二元法則的時候第一名和第二名市場份額會差兩倍，然后利潤率也會差兩倍，二乘以二就是四。

所以投到“第一”往往是獲取高回報的關鍵。當然，如果已經是第一了，估值已經抬上去了，所以我們要前瞻性地發掘能夠成為第一的企業。

我們投資周黑鴨的時候，絕味鴨脖是第一，周黑鴨大概在第五的水平。當時風投們都搶絕味鴨脖去了，當時還出了一篇文章叫《近40家風投爭“啃”一根鴨脖》。

但在我們研究這個領域的時候，發現周黑鴨還沒有走出武漢，但它的品牌已經立住了。很多人出差武漢的時候他們的朋友就會說“帶點周黑鴨回來。”這種點名購買就是品牌形成的一個標志。另外有意思的是，很多城市已經出現山寨的周黑鴨。我們打趣說，看你是不是品牌，就看你有沒有被山寨。這幾個跡象（指標），再加上綜合的判斷，我們投資了周黑鴨，當時只有我們一家投資它。

投資了之后，周黑鴨的成長非常迅速。它馬上開始全國擴張。第一站來到深圳，一口氣開了20多家店。

品牌地位有時候還體現在差異化上面。企業要有一個獨特的價值主張。

投資過后回頭來看，我們就是通過差異化的定位來判斷這個企業有沒有可能實現超額利潤。同時，也要看它有沒有差異化的運營、獨特的產品或者服務。周黑鴨的口味是非常獨特的，這種配方不可多得，在消費領域可以長時間保持領先，因為配方是一種復合的東西，要復制是比較困難的。但是如果是一些物理結構的東西，就很容易被跟風，形成同質化競爭。

還有就是獨特的商業模式，商業模式是一個很大的課題，這里我們不展開。

還有一個是優秀的品牌名，作為專注消費品投資的機構，我們對名字變得越來越敏感，名字不好會讓你吃很多苦頭。

團隊能力：

品牌經營的能力正變得越來越重要

判斷企業價值的第三個維度是團隊的能力。事實上，很難通過一個報告來把團隊的能力描述清楚，所以我們作為投資人需要到處跑，不能光看報告，要親自到一線去跟創業者團隊接觸，去直接感知。

人是世界上最難分析的，但我們也在試圖總結一些規律性的東西。所以我們提出“VISIBLE”分析，就是七個英文單詞的首字母：Visinary 遠見、Integrity 正直、Sharing 分享精神、Innovative 創新能力、Branding 品牌能力、Learning 學習能力、Execution 執行力。

其中，對消費品乃至對所有行業來說，品牌經營的能力變得越來越重要。創業者理性化思維比較多，所以它能夠把內部做到井井有條，但是跟顧客之間的溝通、做品牌的過程，需要另外一種能力。

我們很難找到像喬布斯這樣既是產品經理，又是品牌經理的人。一些奉行產品主義的創業者把產品像繡花一樣做到極致，但是他不善于做品牌。我們在這類創業者身上也吃過虧，創業者如果做了這些極致的事性卻不讓顧客知道，那么它就是成本而已，就變不成你的溢價。品牌經營是一套系統的能力，天圖在這方面一直在大力研究。

在這個世界沒有什么東西可以一招鮮吃遍天，只有持續不斷地學習，不斷地去推高自己的學習曲線，通過掌握更新的技巧去打破現狀。

管理最難的問題是中間層的出現

我們通過看消費品投資的分析框架，就可以看到一些餐飲品類市場規模很大，但是在運營上比較復雜，規模經濟不明顯。而且多數餐飲品類的品牌效應不是特別強，因為消費者總是愿意嘗新，總是會把機會給新進來的品牌。

餐飲業的創業者很多，就是因為進入門檻比較底，才永遠有機會。但是悲觀地看，新品牌的機會，就是老品牌的問題。

對于這個不落的朝陽產業，后來者永遠有機會的原因在于市場競爭中先行者思考問題的廣度和執行力的強弱。所以說值得投資的是那些我們認為先發優勢相對明顯的企業。

從先發優勢的六個方面來分析偏快餐的業態，它比較簡單、標準化，顧客也沒有預期它天天給我驚喜，那么它就可以獲取規模經濟性，只要讓消費者再有一個穩定的預期就好，比如放心、便捷、快速。從全球來看，大市值的餐飲企業，基本上都是快餐業態的。

如果創始人在管理上、在商業模式上沒有突破性的創新，在管理上就很容易出現規模不經濟。管理最難的問題是什么？是中間層的出現。很多創業者做幾個店的時候做得很好，因為他一手一腳在親自管理，但是一旦過了十個店之后，他就管不過來了，必須通過中間層去管理，但是一旦有了中間層，不管是信息的上傳下達、還是考核激勵各種各樣的復雜性都來了。

餐飲企業可以用這張清單去檢測自己，能找到自己的一些方向，能夠幫助建立更好的先發優勢和競爭壁壘。

大消費領域的機會在哪里？

天圖對消費品的定義跟很多機構是不一樣的。我們對消費品的定義是用自主品牌來左右消費者選擇的產品和服務，核心是自主品牌。

我們舉例說明：鞋子是消費品，但是生產鞋子的企業是不是消費品企業？不一定。給耐克生產鞋子的企業它就不是消費性企業，它是工業企業。嚴格來說它賣的不是鞋子，賣的是產能。所以它不會跟耐克說我的鞋子設計多么時尚，科技多么先進，材料多么好，這些都是耐克制定的，它只會說我的產能有多大，我的交貨期有多么準時，我的良品率有多高，所以它是賣產能的。

這里面我們也是交了很多學費才找到這個定義的。當然，這個學費沒白交，這點認知進步讓我們后來避開了不少坑。

按照我們的“品類三界”理論把消費品分到三個方向，創新消費、新型零售、消費金融。

創新消費、新型零售其實是對應于我們講的產品品類和渠道品類，消費金融因為它比較獨特，單獨把它拎出來，因為它也是代表著目前大數據和人工智能應用最先產生效益的地方。

創新消費這個新領域我們特別看重大食品領域，大家如果關注新聞的話就會發現通用磨坊的前大中華區總裁和核心團隊加入天圖投資，我們要打造中國的3G資本，要通過并購投資的方式在大食品這塊發力。食品領域出了很多千億級的企業。

家裝家居這個是萬億級的行業但是痛點無數，原因就是因為它太復雜了，所以過去一直沒有解決好。沒解決好有各種原因，由于勞動密集和從業者的素質參差不齊，高素質創業者都不去那里。但是現在不一樣了，互聯網領域人才越來越多進入家裝家居領域，更重要的是技術手段的進步使得對復雜事物的工具化管理變得可能，所以我們看到了巨大的機會。

教育、醫療這些因為過去市場不開放，在供給上嚴重不足。但作為消費升級來說需求是特別的巨大，這個領域我們已經投資了不少，還會持續地投資。

文娛也是永恒的產業，我們已經投了快看漫畫，笑果文化（吐槽大會品牌的擁有者）等等，我們還在持續地在這個方向發掘。

新型零售這塊也是我們的一個重頭戲，社區零售我們還會繼續地布局；即時電商也還在繼續地深挖，我們投了食行生鮮之后又投了廣州食得鮮。

當下無人零售被阿里帶了一把后是目前最火的，現在又出現辦公室開放式貨架這些新趨勢。無人零售這個場景追求的是便利，就在你身邊伸手就拿得到的地方。但這里面也有很多問題需要解決，比如貨損率特別高。如果沒有特別的商業模式和技術手段，可能最后又變成燒錢大戰。

無人零售里面，傳統的自動售貨機其實也是一個已經被發達市場證明了的重要方向，尤其是移動支付出來之后自動售貨機的可靠性、運行成本都會有大幅度的改善。

還有消費金融，消費金融服務過去是一直特別匱乏的，我們銀行是大國企，為個人提供的服務特別少，只有資產很大的時候才能享受一些私人銀行的服務，廣大老百姓其實還是需要低門檻、高效率的服務的。我們投資的這類企業增長也非常快，已經實現規模化盈利。

FBIF2018