【看勢】烘焙食品千億市場：新中式顯風口，冷凍烘焙是藍海（附報告PPT）

（報告出品方/作者：海通證券，顏慧菁、張宇軒、汪立亭）

烘焙食品千億行業，賽道長坡厚雪

1.1 烘焙食品千億賽道，行業景氣度高

烘焙食品指的是以面粉、酵母、食鹽、砂糖和水為基本原料，添加適量油脂、乳品、雞蛋、添加劑等，經過一系列復雜的工藝手段烘焙而成的方便食品。

當前我國烘焙食品行業發展正保持著較高景氣度

根據中商情報網援引《中國食品工業年鑒》，我國糕點面包業規模以上企業營業收入由 2011年的 526.40 億元增長至 2017 年的1316.23 億元，2011年-2017年CAGR 達到16.50%，遠高于同期食品工業整體 5.44%的增長水平。而2020年我國烘焙市場規模達到2358億元。此外，據NCBD（餐寶典）預測，2020-2025年我國烘焙市場規模CAGR為 6.47%。

國內外對比來看，我國烘焙食品消費量仍有著較大提升空間

根據前瞻產業研究院援引Euromonitor，2019年我國烘焙人均消費量僅為7.8kg/人，而日本、美國、法國分別為22.3kg/人、43.1kg/人、75.8kg/人。此外我國烘焙人均消費單價同樣較低，2019年僅為3.15美元/kg，而美國、法國、日本分別為 4.24美元/kg、3.51美元/kg、7.22美元/kg。

1.2 兼具主食/零食雙重屬性，量價齊升

烘焙食品具有主食和休閑食品雙重屬性，我們認為在消費水平升級的背景下，年輕人便捷、快速的生活方式以及消費習慣的西化助力行業整體量價齊升。

量的維度來看 ：1）烘焙食品正餐化趨勢明顯。根據前瞻產業研究院，目前我國有超過11%的國人選擇在早餐時食用面包，僅低于選擇食用包子的消費者數量。同時，由于西式飲食文化的滲透，人們在午餐和晚餐中選擇漢堡、三明治等食物的比例也在增加。2）烘焙食品作為休閑食品亦同樣快速發展。我們認為烘焙食品的休閑屬性主要表現在零食和下午茶方面。

一方面烘焙食品作為萬億規模的休閑食品行業第一大品類，我們認為本身受益于休閑食品行業的快速發展。

我國休閑食品行業將呈現長期穩定增長態勢。據中商產業研究院援引Frost&Sullivan，2016- 2020年，我國休閑食品行業市場規模由0.82萬億元增長到1.30萬億元，2016-2020CAGR為12.09%。根據中商產業研究院預計，2021年休閑食品市場規模可達1.40萬億元。

1.3 行業集中度低，國內品牌市占率提升空間

我國烘焙食品行業起步較晚，20世紀80年代由我國香港臺灣地區引入。發展之初，外資品牌憑借品牌和資本優勢強勢進入，迅速打開了中國烘焙市場。在市場需求被培育起來后，國內品牌憑借著本土化優勢快速發展，市場份額遠超外資品牌，成為市場主導力量。據前瞻產業研究院援引 Euromonitor 數據，2018年山崎面包、賓堡、曼可頓、面包新語、好麗友在中國地區烘焙食品營業收入分別約為1.2億元、5億元、8億元、12億元、20億元，而本土品牌桃李面包、達利食品2018年烘焙食品的收入已分別達到 48億元、62.5億元。

看好新中式烘焙/零售渠道產業鏈投資機會

2.1 烘焙產業鏈構成

上游端：烘焙食品原料同質化低

上游原料方面 ： 面粉、糖類、雞蛋等大宗原料普遍供應充足、隨行就市，產品之間無明顯差異化。烘焙油脂、冷凍面團、奶油、巧克力等烘焙食品原料則因為存在配方、工藝的差異化，所以能夠跳出簡單同質化競爭的怪圈。在消費升級的背景下，烘焙食品原料發展格局正初步形成，一批代表性的細分供應商企業快速成長。

中游端：前店后廠、中央工廠各有優劣

中游生產方面 ： 前店后廠模式即門店集制作銷售為一體，我們認為該模式投入少，產銷靈活，但較低的效率和不穩定的產品質量難以滿足更大規模的擴張。中央工廠模式即通過自動化生產設備集中生產半成品或成品，通過物流配送至門店、商超、便利店、電商等渠道，更快速地提供質量穩定的產品。我們認為中央工廠模式壓縮了原料成本與現烤烘焙相關成本、保證了供應效率與產品質量，不過同時也需要面臨較大投入的建廠成本和產能過剩的風險。

中央工廠模式又可進一步細分為“中央工廠+批發/電商”和“中央工廠+連鎖店”。前者是由中央工廠生產成品或半成品，部分配送到各門店，部分直接送到線上消費者手中。而后者是將城區周邊的工廠生產的半成品或成品配送至市區的連鎖門店進行現場加工銷售。

下游端：門店渠道體驗好，零售渠道效率更佳

下游銷售方面：

（1）終端烘焙門店渠道：具有產品更新鮮美觀、口感更好的特點，同時購物氛圍較好。此外我們認為終端烘焙門店渠道在與消費者互動、獲取市場信息等方面有著天然的優勢，也更有利于樹立品牌、推出新品。

（2）商超、便利店、電商等非門店零售渠道：產品價格則更便宜，保質期更長，同時我們認為商超、便利店憑借更多品類商品引流的優勢、在消費者進店頻次更高的背景下，烘焙相關租金成本與人力成本也更低。

2.2 看好新中式烘焙/零售渠道產業鏈投資機會

根據有贊&維益《2021年烘焙行業發展趨勢報告》援引Euromonitor數據，門店渠道已成為烘 焙食品行業第一大銷售渠道，根據艾媒咨詢援引國家統計局、美團點評數據，2019年中國烘 焙門店數達47.9萬家，門店數量增長趨于穩定，數目基本穩定在50萬家上下。與此同時，我們認為傳統烘焙品牌的發展卻略顯乏力。以烘焙上市企業克莉絲汀、面包新語等為例，近幾年門店數均增長乏力。

貼合年輕消費者，新中式烘焙嶄露頭角

3.1年輕人的新需求是新中式烘焙崛起的基礎

根據維益&美團點評《 2020中國烘焙門店市場報告》，25-35歲的女性人群是烘焙門店的核心消費群體，其中剛步入職場的年輕人是烘焙門店典型消費者。其主要消費特點可概括為：

新鮮健康趨勢：90后對食品健康屬性極其看重，想要通過食物彌補不健康生活狀態的負面影響。根據艾普思咨詢，以健康為主題的烘焙食品市場規模最可觀。

熱愛國潮，支持原創：比較70后和80后，更多90后表示會優先支持原創國貨，以李寧為代表的國潮品牌掀起熱潮。

追求情感需求與社交需求：僅靠基本功能無法滿足90后的需求，追求態度、戳中內心的品牌才會贏得青睞。

此外，“圈層文化”在95后消費過程中起到重要作用，通過在圈層中分享自己的消費興趣點、消費心得體會等，95后能夠獲得某種身份認同。

3.2 新中式烘焙——以新式茶飲方式改革門店

在年輕人新需求興起的背景下，新中式烘焙選擇從中式烘焙切入進行改革。相比于西式烘焙，我們認為中式烘焙具有以下優點：

1）有消費認知基礎，適合中國胃，根據有贊&維益《2021年烘焙行業發展趨勢報告》，以老婆餅、酥餅為代表的中式烘焙復購率高、潛力巨大。

2）西式烘焙對發酵技術、發酵環境和酵母的品類品種有更高要求，這背后是對冷鏈-中央廚房的需求等方面的投入，而中式烘焙標準化、快速復制的難度更低。

3）中式烘焙單店對店員數量的需求也相對較少，大大降低管理難度。

3.3 新中式烘焙單店數據較優，模型有望不斷優化

運營端：新中式烘焙單店數據較優，收入端優勢顯著，成本有望隨著效率與標準化的提升不斷下降。

 1）收入較傳統門店明顯提升。根據參考新消費智庫，我們認為樂觀假設情況下，新中式烘焙單店月銷售額有能力超過100萬元。結合元祖招股說明書、北京稻香村加盟信息，我們認為新中式烘焙有能力大幅領先元祖、北京稻香村的單店營收。

2）壓縮面積，降低門店成本。多數新中式烘焙門店檔口化，縮減堂食區域，從而極致坪效。

3）店員有所增加，但仍有縮減空間。新中式烘焙店員數量較采用半成品及成品模式的傳統門店有所增加。但我們認為隨著未來生產流程標準化程度提升，店員數量有望不斷縮減，實現成本最優化。

3.4 新中式烘焙單店與數量提升潛力大，空間廣闊

新中式烘焙在單店產出、數量上都有較大增長空間，我們測算在中性假設下，其單店年收入有望達到900萬元，門店數量有望達到532家，進而年銷售收入可達到47.88億元。

單店產出：根據新消費智庫，我們測算在中性假設下，新中式烘焙品牌單店平均月收入有望達到75萬元，單店平均年收入有望達到900萬元。

門店數量：克莉絲汀與元祖股份2020年門店數量分別為387、677家，而新式茶飲品牌喜茶、奈雪的茶2020年門店達到695家、491家。我們測算在中性假設下新中式烘焙門店數量可達到克莉絲汀與元祖股份門店總數的50%，即532家，對應年銷售收入47.88億元。

受益消費升級，短保賽道快速擴容

4.1 消費升級、早餐化驅動短保需求提升

居民消費能力提升，對健康、口感要求更高是短保需求不斷提升的底層邏輯。近年來我國居民可支配收入增長穩健，使得居民消費能力提升。同時更多消費者對于食品的 總體消費需求趨于健康化，對口感的要求更高。根據益普索微信公眾號，2021年接受調查的消費者中分別有48%、42%將口感、成分作為購買零食的考慮因素。我們認為短保新鮮、健康、好口感的屬性，使得短保面包的占比提升成為必然趨勢。

早餐便捷化、西式化為短保提供更廣闊消費場景。 據英敏特，中國消費者對西式早餐適應性高，且五成都市消費者認為西式早餐在便利性上有優勢、更適合在路上食用，我們認為大眾對西式烘焙接受度的提升有望進一步推動短保面包的發展。

4.2 中央工廠+批發模式為短保擴張打下良好基礎

目前短保的經營模式主要是中央工廠+批發的模式。該模式通過集中采購、集中生產帶來規模效應，產品性價比突出、購買頻率較高，贏得更廣闊的中低端市場，且規避人工、租金等剛性成本變動帶來的不確定性，鑄就較連鎖店更高的 壁壘。隨著下游烘售渠道烘焙的需求不斷提升，我們認為中央工廠+批發的模式為短保產品的快速發展奠定了良好基礎。

4.3 供應鏈/渠道壁壘高決定行業發展將強者恒強

短保行業對供應鏈與物流的保障能力、完善的線下渠道布局要求較高，這也導致行業集中度高，龍頭玩家恒強。 根據觀研天下，近年來我國短保CR3為41%，其中桃李面包憑借高度下沉的渠道（2021上半年已有31萬多個零售終端）和高效的供應鏈（2021上半年已在全國20個區域建立生產基 地）構建核心壁壘，占有29%的市場成為龍頭。

4.4 短保市場快速擴容，處于量價齊升的景氣階段

短保面包行業整體增速較快，行業滲透率不斷提升。據觀研天下，2019短保面包行業收入162.2億元，2014-2019CAGR15.33%，而短保面包在整體面包市場的滲透率由2014年的22.88%上升至2019年的29.01%。根據產業信息網援引智研咨詢，2019年短保面包產品銷售規模162.2億元，占比約為29.01%，中、長保面包產品銷售規模約396.9億元，占比約為70.99%，我們認為短保面包新鮮、添加劑少，迎合消費升級趨勢，有望進一步替代中長保面包。保守估計若替代50%的中長保市場， 將形成198億增量空間，現有規模基礎上翻一倍。（報告來源：未來智庫）

 冷凍烘焙藍海市場，滲透率提升空間大

5.1 冷凍烘焙本質上是對現烤烘焙的工業化代替

冷凍烘焙食品主要指烘焙過程中完成部分或全部工序后進行冷凍處理得到的烘焙產品，并通過冷凍方式進行儲存和運輸，主要包括冷凍面包面團類，冷凍蛋糕類，冷凍糕點類，冷凍預烤產品類。

冷凍烘焙將現制烘焙渠道的生產環節部分前置。現烤現做產品需要經歷面團攪拌、發酵、分塊、搓揉等一系列過程，冷凍面團是在原料端提前完成攪拌、發酵等過程，將冷凍成品/半成品運輸至商超/便利店/烘焙連鎖店等客戶，其進行二次操作后銷售。

5.2 冷凍烘焙進入壁壘高，行業格局仍然分散

目前國內冷凍烘焙行業行業仍在快速發展初期階段，格局相對分散。 由于我國冷凍烘焙食品起步較晚，加之對技術和初始投入存在較高要求，行業參與者數量并不多，目前我國冷凍烘焙企業主要集中在東部及沿海地區。

冷凍烘焙行業存在一定技術壁壘、資金壁壘、營銷網絡和服務壁壘。技術上存在產品配方與生產工藝研發難度、將產品配方與生產工藝運用于大規模生產的難度及大規模生產過程中的品控難度。

5.6 冷凍烘焙藍海市場，市場滲透空間廣闊

根據安琪烘焙與中華面食技術中心，歐洲的冷凍面團占面包行業的比重大約是40%，美國大約是70%。我們認為對標歐美，未來中國大陸冷凍烘焙產品滲透率將持續提升。我們假設中國大陸人均烘焙食品消費量達到2019年中國香港水平，冷凍烘焙下游滲透率達到歐洲水平的40%，則測算中國大陸冷凍烘焙行業空間至少仍有 548 億元空間。

報告節選：

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